Prosper: el gran desconocido del marketplace lending americano

Prosper: el gran desconocido americano en Marketplace Lending

Prosper es una plataforma de Marketplace Lending bastante desconocida en comparación con Lending Club. Existen varias razones para ello:

  • Hasta el 2016 Lending Club y Renaud Laplanche eran las niñas bonitas del fintech a nivel mundial
  • Lending Club y Ondeck han hecho IPOs, sus cuentas son públicas y por tanto obtienen mucha publicidad en medios de comunicación
  • El volumen de originación de préstamos de Prosper, en el entorno de los 500 mill. de USD prestados por trimestre, es tan solo un 25% del de Lending Club

Sin embargo Prosper es una plataforma de Marketplace Lending muy rentable para el inversor. Su rentabilidad y tasa de morosidad han sido muy estables desde el año 2010:

Rentabilidad y Morosidad histórica en Prosper
Fuente: Prosper

En el cuadro de más arriba podemos ver varias cosas interesantes:

  • La rentabilidad neta para el inversor ha sido muy atractiva, en el entorno del 7% con muy poca volatilidad
  • La tasa de morosidad de los préstamos también ha sido muy estable, en el entorno del 6% con escasa volatilidad
  • Cuando la rentabilidad para el inversor cae, ellos son capaces de pilotar el mix para que la rentabilidad media de la plataforma vuelva a revertir a la media de rentabilidad
  • El FICO score (score de riesgo más comúnmente utilizado en USA por las institucionaes financieras) determina que los préstamos son prime, préstamos a buenos pagadores (el préstamo prime suele comenzar en 620 puntos)
  • En enero de 2017 han introducido una actualización de su sistema de scoring, algo que hacen habitualmente, y que busca proporcionar una mayor tasa de retorno al inversor

Veamos algunos datos de nuestro portfolio actual en Prosper:

Rentabilidad anualizada portfolio Indexa Lending en Prosper
Fuente: herramientas de Indexa Lending

En el gráfico, la curva azul es la curva de TIR estimada para nuestro portfolio, comparando con diferentes TIRs teóricas (la amarilla es el 2%, la verde es el 4%, la morada el 6%). Como puede observarse, con la información de que disponemos ahora, nuestra TIR estimada ya con casi 18 meses de historia está en el entorno del 8%. Para calcular la TIR nosotros tenemos en cuenta:

  • Los cash flows cobrados (nominal e intereses, netos de morosidad y de fees de la plataforma)
  • La morosidad que esperamos. Esto es, si ya sabemos que hay préstamos en retraso les aplicamos un coeficiente de pérdida en el futuro
  • Un ajuste adicional por duración. Si los préstamos se están emitiendo a un tipo de interés superior al que compramos en su día nuestro portfolio, su valor debe bajar, porque si lo tuviéramos que vender en el mercado, los cash flows futuros valdrían menos. Este es el caso, los préstamos se emiten a tipos superiores en comparación a cuándo nosotros los compramos. A notar, que si no se venden esos préstamos, si se aguantan hasta su vencimiento, este diferencial negativo debería desaparecer.

También podemos observar cómo se distribuyen sus retornos por clase de riesgo (la asignación del riesgo de un préstamo va desde un AA muy poco arriesgado hasta un HR muy arriesgado):

Análisis de morosidad vs rentabilidad Prosper por rating
Fuente: Herramientas de Indexa Lending

En esta tabla podemos cómo comprobar Prosper ha ajustado bastante bien los binomios de rentabilidad/riesgo por tipo de riesgo (ver la columna Return PnL en la que a mayor riesgo se obtiene mayor rentabilidad), con la excepción de los D y E (a más riesgo, debería ofrecer más rentabilidad al inversor en condiciones normales de mercado y en este caso no ha sido así).

Podemos ver como el interés nominal de nuestros préstamos es del 14,56%, y como ajustamos el 14,56% por la duración (-1,29%) y por la tasa de morosidad (-5,44%). Para dejarnos una TIR estimada actual del 7,82% anual.

Como conclusión, una plataforma rentable ajustada por su riesgo.

 

 

2017 será el año de las fusiones y adquisiciones en marketplace lending

Creo que 2017 será el año en que comenzará la consolidación de jugadores en el sector de Marketplace Lending. Nada que no haya pasado en otros sectores de fintech. Por ejemplo, recuerdo lo que ocurrió en online brokerage después del año 2002, en donde se pasó en Europa de más de 200 brokers a menos de 40 (hoy el negocio se concentra en una docena).

Qué es lo que creo que va a pasar en 2017:

  • En USA de todos es sabido que van a subir los tipos de interés cerca de un 1%. Esto va a encarecer la financiación de los inversores con menor calidad crediticia más que proporcionalmente, en concreto los hedge funds. Por lo tanto aquellas plataformas que estén poco diversificadas en sus fuentes de financiación y que dependan fundamentalmente de la financiación de hedge funds, van a tener un año difícil.
  • En UK por otra parte, la incertidumbre provocada por las negociaciones Unión Europea-UK sobre el Brexit, creo que también podría provocar un incremento de la aversión al riesgo entre los inversores institucionales, que se volverían más selectivos a la hora de repartir su dinero entre las diferentes plataformas.
  • Tanto en USA como en UK, el coste regulatorio va a subir. Por una parte el regulador americano ya ha dicho que va a proporcionar licencias bancarias limitadas a las entidades de Marketplace Lending y en UK, el FCA ha señalado que va a requerir más esfuerzo de compliance a las plataformas. Todo ello se va a traducir en mayores costes de operación.
  • El número de players tanto en USA como en Europa no ha hecho más que crecer. En UK hay al menos una veintena (8 miembros de la asociación de p2plending), en USA hay no menos de 30, y en ambos casos más del 70% de los activos se concentra en los 5 primeros grupos.

Cuota de Mercado Top 3 players en UK

cuota de mercado top 3 players marketplace lending uk
fuente: indexa lending

Por lo tanto, si en 2017 encontramos i) una financiación mayorista más exigente ii) mayores costes de operación iii) un mercado creciente, pero a menores tasas que hace unos años, es un terreno abonado para las fusiones y adquisiciones. Los ganadores serán las grandes plataformas, que serán capaces de realizar enormes sinergias de costes, apuntalando definitivamente su negocio de cara el futuro. Y como en casi todos los negocios basados en internet, habrá un Premium al liderazgo considerable.

Nada nuevo bajo el sol. Una primera ola de consolidación en una industria con un futuro muy prometedor.

 

La hora de las titulizaciones en Marketplace Lending

Los fondos de titulización son habitualmente uno de los vehículos más utilizados por el inversor institucional para acceder a portfolios diversificados de créditos. Por varias razones:

  • Se trata de vehículos eficientes en costes
  • Permiten segmentar el riesgo que se desea. Por ejemplo, se suelen crear fondos de titulización con diferentes clases (“tranches”) que contienen bien diferentes riesgos (A, BBB, BB), monedas (un tramo en dólares y otro en euros) o bien que son senior a otros (ej. en el tramo más senior no se imputa morosidad de préstamos hasta que se haya alcanzado un 10% de morosidad en el tramo menos senior)
  • Permiten cubrir la divisa de origen
  • Son seguros desde el punto de vista regulatorio. El fondo es un vehículo que pertenece a los partícipes, cuyo patrimonio está fuera del alcance de gestores y asesores. El fondo habitualmente abre una cuenta a su nombre en una entidad financiera y los ingresos y pagos van desde cuentas de los inversores a cuentas del fondo y viceversa, sin pasar por otros intermediarios, reduciendo así el riesgo de contraparte (riesgo de quiebra de un intermediario).

Han sido muy comunes los fondos de hipotecas (CDOs) y comienzan a ser comunes los fondos que compran deuda de empresas. Y así ha llegado la hora de los fondos de titulización de préstamos de Marketplace Lending. Estos fondos permiten comprar de manera diversificada y eficiente miles y miles de préstamos y exponerse al asset class con seguridad.

Quizá lo que es menos conocido es que esto ya es una pequeña industria en USA. En el Q2/16 y a pesar de los supuestos problemas de algunos Marketplace Lenders para crecer, se han titulizado 1.700 mill. USD (el récord trimestral hasta la fecha), +77% ytd contra el año 2015.

titulizaciones-q2-2016

En general se trata de titulizaciones de préstamos al consumo (portfolios de tarjetas de crédito), en sus diferentes variedades y que abarcan todo tipo de ratings, desde BB hasta AAA. Y esto es lo importante, que el inversor institucional tiene la posibilidad de elegir el binomio de rentabilidad vs riesgo que más le interesa.

titulizaciones-por-rating-q2-2016

Y ya ha comenzado en Europa. En el Q2/2016 Funding Circle realizó la primera titulización de préstamos europeos, con rating de Moodys. Y muy pronto es posible que suceda también en Europa Continental e incluso en España. Los inversores deberían esperar retornos superiores al 4% para bonos de un riesgo equiparable al BB, lo que supone un retorno extra frente a otros activos comparables de alrededor del 2%.

 

¿Qué KPIs mira un inversor en Marketplace Lending?

El KPI clave para un inversor de Marketplace Lending es el IRR (la rentabilidad neta anualizada, neta de costes de servicio y de morosidad). Pero para saber cuál es nuestra rentabilidad neta, hay que conocer muy bien qué hay dentro de cada concepto. A continuación mostramos cómo pilotamos nosotros nuestras inversiones (en modo resumen ejecutivo):

KPIs
Cuadro de mandos para un inversor en marketplace lending

Clicar aquí para ver nuestro cuadro de mandos.

La rentabilidad bruta es la rentabilidad que pagan los prestatarios (el que pide el préstamo). Habitualmente se mide en tasa anual.

La morosidad estimada es habitualmente la morosidad prevista por la plataforma. Se trata de previsiones en base a estadísticas históricas. No hay que confundir la morosidad estimada con la morosidad real en un momento dado (por ejemplo al cabo de 1 año). Además hay que tener en cuenta cómo se calcula la morosidad estimada. Ej. una morosidad anual del 5% en un préstamo a 3 años, no es una morosidad acumulada al final de la vida del préstamo del 15%, sino tan sólo del 10,01%. Habitualmente las plataformas realizan previsiones conservadoras de morosidad (dentro de un ciclo económico normalizado, por supuesto que esas cifras de morosidad serán superiores en caso de recesión económica).

Morosidad estimada en %
Cáculo de la morosidad estimada

El IRR estimado a vencimiento es la resta de la rentabilidad bruta, menos la morosidad estimada, menos las comisiones y gastos que carguen las plataformas a los inversores (habitualmente cargan un 1% de costes de servicing, pero ojo de nuevo al cálculo, algunas plataformas cargan el 1% sobre el nominal inicial y otras sobre el nominal que queda en cada momento de la vida del préstamo, y ahí se puede ir más de medio punto de rentabilidad inversora).

La morosidad real es la morosidad en cada momento de la vida del préstamo en términos anualizados. Habitualmente se compone de préstamos definitivamente incobrables, más un % de los préstamos que tienen retrasos en el pago. Ej. si al cabo de 1 año hemos tenido un 3% de préstamos definitivamente impagados, y un 2% de préstamos con retraso, probablemente la plataforma aplicará una fórmula en función de sus estadísticas históricas (ej. el 50% de los préstamos en retraso se acaban pagando), con lo que la morosidad real a la fecha mostrará 4% (3% definitivo + 50% del 2% en retraso). Es muy importante no confundir la morosidad real hasta la fecha, con la morosidad que se va a tener al final del período.

En cuanto a nuestra cartera de préstamos, habitualmente encontramos:

  • En espera. Dependiendo de la plataforma los préstamos pueden tardar en formalizarse (incluso más de una semana). Esto afecta a la rentabilidad, un préstamo sin invertir durante 15 días, nos va a costar un 4,16% de su rentabilidad (15/360). Ej. sobre un 10% de cupón, un 0,04% anual.
  • Al corriente de pago. Son aquellos que se están pagando sin problemas.
  • En período de gracia. Habitualmente son préstamos con un retraso de 15 días y no se suelen tratar como morosidad.
  • Tarde 16-120 días. Como su nombre indica, llevan un retraso en pagos significativo. Habitualmente se contempla un % de ellos como morosidad, creciente en función de los días de retraso. Para ver cómo lo proponen realizar en la Asociación Británica de Marketplace Lending clicar aquí.
  • Default: sin esperanza de recuperación. Debe estar incluido ya en la morosidad al 100%.

Para poder cuadrar nuestra posición tenemos:

  • Cash en cuenta. Incluye el cash enviado, menos las transferencias de salida, más los pagos de nominal e intereses que nos vayan devolviendo.
  • Cash comprometido: el cash invertido en préstamos en espera.
  • Cash invertido en préstamos.
  • Defaults hasta la fecha (en negativo). Restando debemos tener los nominales que no nos van a devolver.
  • Adicionalmente, y si queremos saber nuestra posición estimada de cash a fecha actual, podemos restar la morosidad estimada (adicional a los defaults ya contabilizados).

 

 

El Marketplace Lending ¿mercado de profesionales o de particulares?

Casi todas las plataformas de marketplace lending comenzaron como modelos de P2P lending. Esto es, poniendo en contacto inversores particulares que querían sacar una rentabilidad adicional a sus ahorros, con prestatarios que necesitaban el dinero. Sin embargo, desde hace unos años ya, la mayoría de las plataformas no solo acepta dinero institucional, sino que estos inversores son el motor de las mismas.

Por ejemplo, Lending Club ha publicado recientemente (Q1/16) que la mayor parte de la inversión actual (70-80%) proviene de dinero institucional. Nosotros también pensamos que es un mercado eminentemente institucional, ya que i) exige entender el riesgo del activo que se está comprando ii) requiere diversificación del portfolio (lo que se consigue comprando miles de préstamos en diferentes plataformas)  iii) es ilíquido (en general se debe esperar al vencimiento para recuperar el 100% de la inversión).

Además, la compra de activos requiere en numerosos casos el uso de la tecnología, fuera del alcance de la mayoría de inversores (ni particulares ni profesionales). Véase a continuación nuestras experiencia comprando más de 4.000 préstamos en Lending Club. Cada día hay diferentes subastas para los préstamos. Y en cada una de ellas, se repite este patrón: el 60% del nominal de los diferentes préstamos que sale a subasta desaparece en menos de 30 segundos. Así que después de 30 segundos, ya no se tiene acceso a aquellos préstamos que probablemente se deseen.

TIEMPO EN QUE DESAPARECE EL 60% DEL NOMINAL EN LENDING CLUB (en segundos)

Tiempo en el que desaparece el 60% del nominal en una subasta en Lending Club
Número de segundos en que desaparece un % del nominal en subasta

¿Por qué? Porque los inversores institucionales y tecnológicos invertimos a través de robots. Y si tenemos que mover los servidores a Estados Unidos para ahorrar milisegundos en la compra de activos o aligerar nuestro código, para asegurarnos de que tenemos acceso a TODO el portfolio.; simplemente lo hacemos.